今天的主角是目前国内锂电三元正极龙头容百科技，它的老板白厚善是前锂电三元龙头当升科技的创始人，有没有很励志、很传奇的感觉。

一、看生意模式

（一）看行业

1、基本概念

（1）锂电池构成

锂离子电池主要由正极、负极、隔膜、电解液四部分组成，其中正极材料处于毋庸置疑的霸主地位。

正极材料是决定电池能量密度的关键材料。电池的能量密度是电池的电压与容量的乘积，即电池的电压越高，容量越高，能量密度也越高。电池的电压主要是正极材料与负极材料的电势差，即正极材料的电压决定了电池的电压。正极材料的电压，主要取决于氧化还原中心的电势和可脱嵌离子数目。电池的比容量主要取决于正极材料的比容量。一般，正极材料提供锂源，锂的消耗则代表着电池容量的下降。正极材料的比容量主要取决于有效体积或者有效质量的正极材料中可脱出锂离子的数目和氧化还原中心可提供电子的数目。

一般情况下，锂电池成本中70%为材料成本，其中正极占30%-40%，隔膜占15%-30%，电解液占20%-30%，负极5%-15%，正极材料为占比最大的部分。

国信证券测算：在主流NCM电芯中，正极材料成本占比接近60%，负极接近26%，隔膜7%，电解液接近6%，其他接近3%。LFP中正极成本占比也超过30%。

（2）正极材料技术路线

锂电池的正极材料主要分为钴酸锂（LCO）、锰酸锂（LMO）、磷酸铁锂（LFP）和三元材料等技术路线。

钴酸锂（LCO）作为第一代商品化的锂电池正极材料，具有振实密度大、充放电稳定、工作电压高的优势，在小型电池中应用广泛。但钴酸锂成本高、循环性和安全性较差。

锰酸锂（LMO）比容量较低、循环性能特别是高温循环性能使其应用受到较大的限制。

磷酸铁锂（LFP）价格较低、环境友好、安全性和高温性能较好，但能量密度较低、低温性能较差。

三元材料综合了钴酸锂、镍酸锂和锰酸锂三类材料的优点，存在明显的三元协同效应，能量密度更高，能大幅提升续航里程，是目前乘用车动力电池的主要正极材料。但三元材料成本较高，安全性要求更高。

三元材料是镍钴锰酸锂（NCM）和镍钴铝酸锂（NCA）为代表的多元金属复合氧化物。镍钴锰酸锂，正极材料由镍钴锰构成。镍钴铝酸锂，正极材料是由镍钴铝构成。

过去10年的技术演进为：锰酸锂-磷酸铁锂-中低镍三元-高镍三元。年日产最早推出锰酸锂LMO体系的电动车（聆风）；年磷酸铁锂LFP体系在国内新能源汽车上开始应用；随着市场对乘用车续航里程的要求越来越高，年来三元材料逐步应用到新能源车上，三元材料逐渐从中低镍向高镍化发展，目前高镍材料体系已基本成熟，国内容百科技、当升科技等厂商已具备量产能力。

根据GGII数据，年中国正极材料市场出货量51万吨，同比增长27%。其中，三元材料占比46%，占据主流地位；磷酸铁锂材料占比有所提升，由年的22%提升至年的25%；除三元和磷酸铁锂外，其他材料类型出货量占比下降。

（3）三元材料

镍钴锰的作用

三元材料中，镍可以提高增加材料的体积能量密度；钴可以稳定材料的层状结构，而且可以提高材料的循环和倍率性能；锰可以降低材料成本、提高材料安全性和结构稳定性。

三元前驱体

前驱体为非标定制产品，是正极加工的前置生产工序，是正极生产过程中技术含量最高的环节。不同于钴酸锂、磷酸铁锂的前驱体，三元前驱体生产采用氢氧化物共沉淀法，将硫酸镍、硫酸钴、硫酸锰在反应釜中按一定比例合成。共沉淀法使得镍钴锰酸锂NCM的改性相对其它几种正极材料更加容易，比较容易控制前驱体的粒径、比表面积、形貌和振实密度。选择合适的沉淀剂、控制PH值、反应时间、温度、搅拌速度，是前驱体制备的核心壁垒。

加工工艺

高温固相法是当前三元材料主流制备方法，加工的核心在于配方和工艺控制。锂电池正极材料的生产流程大致包括前道工序（锂化混合、装钵bō）、煅烧工序、后道工序（粉碎、分级、批混、包装等）。首先，将前驱体和锂源进行精确计量后在混料机中混合均匀，然后放入匣[xiá]钵中进入窑炉，在一定的温度、时间、气氛下进行煅烧，冷却后的物料进行破碎、粉碎、分级，得到一定粒度的物料，将其批混干燥，即得到三元正极成品。三元材料核心生产流程是煅烧工序，是考验厂家技术的环节。

高镍正极采用氢氧化锂作为锂源，对材料、加工工艺要求高。高镍正极一般采用低熔点的氢氧化锂，并对前驱体要求严格。在煅烧过程中，温度低，时间长，通常为二次煅烧，并且要求纯氧气气氛，对烧结窑炉密封性和车间环境（水分、温度）要求都比较高。为了提高高镍三元材料性能(如热稳定性、循环性能或倍率性能等)，通常要对正极材料进行掺杂以及表面包覆处理，掺杂和包覆通常为各家技术差异化所在。

NCM的售价高于NCM和NCM，原因一是高镍材料生产环境要求较高，需要纯氧烧结，单吨耗氧量在4吨以上，氧气成本占比居高，NCM煅烧只需要空气气氛；二是高镍三元正极耗电量高于普通正极材料，三是由设备要求造成的能耗成本过高等，由此造成加工费偏高。

（4）正极材料技术趋势

磷酸铁锂材料阶段性回暖

随着补贴下降，车企降本压力增大，磷酸铁锂价格较低；另一方面安全意识提升，磷酸铁锂刀片电池技术提升；再加上电动车和储能等小动力市场需求和出口增加，带动LFP市场阶段性回暖。

高镍三元材料仍是锂电长期趋势

从成本端考量，三元材料中原材料占比较高，高镍三元材料降本空间大；从提升能量密度角度看，高镍化是目前认可度最高，技术最为成熟的手段；从企业盈利角度看，高镍三元电池因其技术壁垒高，享受更高的盈利空间；从行业竞争看，高镍三元材料加工难度大，技术迭代速度变慢，龙头企业有望重塑行业竞争格局。

年中国电池系统能量密度大于Wh/kg占市场份额85%以上，已经有体系能量密度Wh/kg以上的电池系统面世。

目前电池能量密度方面，镍钴铝酸锂NCA＞镍钴锰酸锂NCM＞NCM＞NCM。

NCM，指正极材料中,主要是用80%的镍、10%的钴和10%的锰。NCM，指正极材料中,主要是用60%的镍、20%的钴和20%的锰。NCM，指正极材料中,主要是用50%的镍、20%的钴和30%的锰。

高镍三元材料从年进入市场，市占率逐步提升。-年，高镍正极在国内三元材料的占比分别为5%、8%、15%、24%。

年国内三元材料市场虽仍以5系（NCM）及以下型号为主，但占比下降明显，预计后续将会以NCM及NCA为主流发展方向，到年高镍占比可能达到46%，发展潜力巨大。

前瞻产业研究院预测：到年高镍锂电有望实现系统级成本在中低里程上与磷酸铁锂相近，在高里程(续航大于km)上低于磷酸铁锂。

（5）正极资本开支

三元材料

NCM资本开支为单吨投资额约4-5万元，NCM投资额约2万元。

磷酸铁锂

年2月，中核钛白公告以子公司东方钛业的名义，投资亿元，建设年产50万吨磷酸铁锂的项目，据此测算磷酸铁锂单吨投资额约2.4万。

（6）正极行业盈利模式

下游龙头电池厂掌握技术，正极环节产品差异化有限，多为代工角色。正极采用原材料成本+加工费的定价模式，主要赚取加工费。

锂电池四大材料中，正极材料龙头的毛利率在20%以下，显著低于负极材料和电解液龙头（30%左右）、隔膜龙头（50%左右）的毛利率。随着壁垒高一些的高镍正极增多，行业龙头的毛利率可能会有所提升。

毛利率低，一方面是因为原材料成本占正极材料的90%，正极厂商严重受制于上游原材料厂商。

另一方面，正极作为电池最核心的部分，下游动力电池厂商会严密盯防正极厂商，都会尽量分散供货商，导致行业集中度低，群雄割据；同时，下游龙头宁德时代为了掌握最核心的电池材料，降低成本，自己也在研发建设正极工厂，已经规划建设10万吨正极产能，等于电池厂与正极厂商正面竞争。

正极材料技术路线迭代太快，从磷酸铁锂、锰酸锂到三元材料，从低镍三元到高镍三元，又有NCMA高镍四元和富锂锰基跑出来，说不定过几年固态电池都成熟了，稍不留神，行业公司就可能被甩下车。

三元正极材料的成本构成中，原材料比重接近90%，人工成本和制造费用通常占比10%-15%，制造费用主要为电费等。

有机构测算：目前，NCM、NCM、NCM的原材料成本分别为87.98%、86.78和和81.55%。NCM由于贵金属钴的用量少，且使用了氢氧化锂作为锂源，当前碳酸锂售价高于氢氧化锂，因此NCM材料的原材料成本低。

有机构测算：在厂家自产前驱体以及无原材料库存的情况下，当前NCM和NCM的毛利率为6.97%和7.21%，NCM的毛利率达26.19%，NCM的毛利率高出NCM近19个百分点。

测算容百科技的数据：

年，容百科技三元正极材料营业收入35.14亿，营业成本30.64亿，毛利率12.8%；销量2.63万吨，平均售价13.36万/吨；平均成本11.65万/吨（主要是三元前驱体+氢氧化锂+加工费）；单吨毛收入1.71万。

磷酸铁锂正极成本拆分：生产1吨磷酸铁锂，需要碳酸锂约-公斤，按公斤测算。目前碳酸锂价格8.7万/吨，每吨磷酸铁锂原材料成本=碳酸锂8.7万/吨*0.3+磷酸铁1.15万+碳源0.05万=3.81万。非原材料成本如果仅考虑碳酸锂加工费1万，则原材料成本占比约79%。非原材料成本如果再考虑包装、能耗、运输、财务等成本1.5万，则原材料成本占比约60%。

年9月：动力型LFP材料主流报价在3.5万/吨-3.7万/吨，相较于年9月的4.5万/吨均价，下降幅度超过20%。储能型LFP材料价格则更低，受备电基站电池中标价格刺激，部分锂电厂家直接要求LFP材料企业报价3万元/吨以下。一位LFP企业人士直言，3.5万/吨的成交价格几乎接近成本线。单吨LFP需要碳酸锂加工费1万、磷酸铁1.15万、碳源0.05万，再加上包装、能耗、运输、财务等成本1.5万，产能利用率跟不上企业就是亏损的状态。

年5月：国内动力型LFP材料主流报价4.8-5万元/吨，较年1月份均价4万元/吨上涨20%-25%，储能型磷酸铁锂主流报价4.2-4.6元/吨，较年1月份最低价涨幅超30%。

有机构说：年一季度磷酸铁锂行业单吨净利润已经普遍达到0-0元/吨，预计4月份头部企业单吨净利可以超过元/吨，进入相对合理状态。

测算德方纳米的数据：

年，德方纳米磷酸铁锂销量2.34万吨；收入10.02亿元，均价4.28万/吨；营业成本7.91亿元，平均成本3.38万/吨；单吨毛收入0.9万，毛利率21%。

年，德方纳米磷酸铁锂销量3.07万吨，收入9.07亿元，均价2.95万/吨，营业成本8.15亿元，平均成本2.65万/吨；单吨毛收入0.3万，毛利率10.30%，销售净利率-3.72%。

年一季度，有机构推断德方纳米德方纳米出货约1.2万吨；总营业收入5.1亿，假设纳米磷酸铁锂收入5亿，均价约4.17万/吨；总营业成本4.21亿元，假设纳米磷酸铁锂4.2亿，平均成本3.5万/吨；净利润0.46亿，单吨净利润约元。单吨毛收入约0.67万，毛利率17.45%，销售净利率9.02%。

2、目前的竞争格局

（1）三元前驱体竞争格局

年前三季度全球三元前驱体出货量前五大企业分别为中伟股份（18%）、广东邦普（15%）、格林美（13%）、华友钴业（11%）、优美科（11%）。前五合计占比58%，集中度略高于正极材料加工环节。

目前前驱体行业有三类玩家：上游钴、锂盐加工企业下游延伸布局；正极企业的自用需求布局；主业做前驱体生产研发的企业。上游企业（如格林美、华友钴业等）具备资源优势，可以有效调节原材料价格波动的影响，同时布局前驱体是继续向下游正极延伸的铺垫。下游正极企业（如当升、长远锂科）逐步加大自身对前驱体的产能布局，更好的把握对正极材料品质的掌控，前驱体配制也是研发的主要发力点。专职企业（如中伟、邦普）具备更好的客户视野和技术积累，如中伟股份已全面进入包括LG新能源、特斯拉、宁德时代等全球领先锂离子电池产业链。

（2）三元正极竞争格局

GGII数据：年中国三元正极行业前五合计市占率52%，前五分别为容百科技（市占率14%）、天津巴莫（市占率11%）、长远锂科（市占率10%）、当升科技（市占率9%）、湖南杉杉（市占率8%），行业集中度较低，尚未出现明显领先的龙头。容百科技是国内唯一一家三元材料产量超过2.5万吨的企业。

（3）高镍三元竞争格局

年容百科技和天津巴莫在高镍三元市场合计市占率超过85%，市占率分别为47%、37%，竞争优势明显。

年，国内高镍三元材料以5系和6系为主，占比合计73%。5系列高镍三元材料占比53%，6系列高镍三元材料占比20%，3系列高镍三元材料占比4%，NCA型占比1%。高镍8系材料占比同比提升9个百分点。

（4）磷酸铁锂竞争格局

年中国磷酸铁锂正极行业前五合计市占率76%，同比提高13%，行业集中度进一步提升，前五分别为德方纳米（市占率20%）、湖南裕能（15.2%）、国轩高科（14.6%）、贝特瑞（14.1%）、湖北万润（12.4%）。

（5）产能

截至年年底，国内三元全行业有效产能将近24万吨。国信证券认为年国内主流厂商磷酸铁锂正极产能约为22万吨。

（6）下游客户

国内锂电厂中，宁德时代正极供应商较为分散，供应商包括几乎包括国内全部主流企业，比亚迪是厦门钨业主供，国轩高科正极材料自供，孚能和亿纬锂能都是当升主供；海外市场，LG正极80%自供，松下NCA住友化学主供，NCM由日亚化学主供，三星SDI约1/3正极自供，除此之外采购优美科、当升、格林美等正极，SKI正极由当升主供，占当升出货量的50-60%。

（7）竞争格局的趋势

龙头正极企业加大布局高镍、高压、单晶、固态电池等前沿技术，铸就更高技术和专利壁垒，下一步，行业集中度有望提升。当前国内三元正极企业大力加大高镍三元8系、9系和NCA等技术储备。当升科技第二代固态锂电材料研发已实现导电率和比容量大幅提升，容百科技高镍9系材料已小批量供货，龙头企业超前技术布局将不断提高产品品质、降低成本，打造行业技术和专利壁垒。

3、远期市场空间

（1）目前产量及市场规模

GGII统计：

-年，中国正极材料出货量从11.3万吨增长到51.4万吨，年复合增长率35%；三元材料占正极材料的比例从32%提高到46%，份额占比保持第一；高镍占三元材料出货量的比例由9%上升为24.1%。

年中国LFP材料出货12.4万吨，同比增长41%，市场规模约45亿元（均价3.63万/吨）。

年中国动力电池装机量达到64.1GWh，三元装机量为41.1GWh，占比达到近64%。乘用车市场是三元电池主要应用领域，年NCM三元动力电池在EV乘用车、PHEV乘用车和EV专用车分别实现装机量达26.6GWh、3.7GWh和3.0GWh，三元NCM在EV乘用车的装机量占比远远超过其他车型。

智研

年，中国正极材料产量达到51.87万吨。其中三元材料产量为21万吨，占正极材料总产量40.49%；磷酸铁锂产量为14.2万吨，占比27.38%；锰酸锂产量为9.29万吨，占比17.91%；钴酸锂产量为7.38万吨，占比14.23%。

-年，中国正极材料总产值分别为：亿、亿、亿、亿、亿。

（2）下一步价格走势

三元正极价格走势

行业龙头容百科技，年，毛利率12.18%，净资产收益率4.84%,低于社会平均回报。

行业第四当升科技，年，毛利率19.21%，净资产收益率11.26%，略高于社会平均回报水平。

当下三元材料龙头仅仅是微利，三元材料价格再往下走，龙头企业将陷入亏损。在原材料面临资源瓶颈的情况下，三元材料价格未来进一步大幅下行的可能性不大。

磷酸铁锂价格走势

行业龙头德方纳米，年，毛利率10.36%，净资产收益率-1.86%，陷入亏损。

行业龙三国轩高科，年，毛利率25.23%，净资产收益率1.51%，微利。

当下磷酸铁锂龙头处于盈亏平衡边缘或已陷入亏损，磷酸铁锂价格未来进一步大幅下行的可能性不大。

（3）远期市场空间

国信证券预测：

锂电池需求总量

全球：年全球锂电池需求量预计达到GWh（年出货.9GWh）。其中，动力电池需求有望从年的GWh增至年的GWh；消费电池需求年可能达到GWh；储能电池年需求有望达到GWh。

中国：年国内锂电池需求可能达GWh（年出货64.1GWh）。

锂电池需求结构

国内电池结构假设：动力电池中，电动客车均采用LFP电池，电动专用车80%采用LFP电池，电动乘用车LFP占比先上涨后下降，年达到25%，其余为三元；国内消费储能电池中，年NCM占比提升至50%，LFP占比提升至10%；储能全部采用LFP。

海外电池结构假设：动力电池全部采用三元；LCO占比持续下降，消费电池NCM占比持续提升；储能电池全部采用LFP。

中国：年国内锂电池需求可能达GWh。其中NCM需求近GWh，占比58%，国内LFP需求占比预计在年达到最高38%，随后占比缓慢下降，年占比达36%，需求量GWh。

海外：年海外锂电池需求预计达GWh，其中三元电池需求达到GWh。

正极材料需求量

全球：全球锂电正极材料需求，可能从年的47万吨增至万吨（4-5倍的增长空间）。

中国：中国锂电正极材料需求，可能从年的23.8万吨增至年的87万吨，其中，三元材料需求从年的23.6万吨增至年的47万吨（2倍增长空间），LFP需求从年的12.4万吨增至年的35万吨（3倍增长空间），LCO需求年可能达5万吨。

正极材料市场规模

全球：年全球正极材料市场规模有望超0亿元，其中全球三元正极材料需求市场达亿元（推算全球三元正极需求约万吨）。

中国：年国内锂电正极材料市场规模有望达亿元，其中三元正极市场亿元，价格12万/吨。（三元材料价格从年一季度的高点24万/吨降至年底的12万/吨，国信证券用年底的价格测算年）

GGII预测：

年中国锂电池出货.9GWh。分车型来看，年中国纯电动车装机量59.5GWh，占总装机量的92.82%；插电混动车型累计装机量4.5GWh，占总装机量的7.04%；燃料电池车型累计装机量达90.2MWh，占总装机量的0.14%。

全球：到年，全球电动车销量可能达万辆，动力电池需求达Gwh（国信预测为GWh），动力电池带动三元正极需求约万吨（国信预测的是全部三元正极需求万吨）。

中国：到年，国内电动车渗透率可能达20%，国内电动车销量可能达万辆。

小结：国信的预测和GGII的预测，差别不大。未来5年，-年，全球正极材料可能有4-5倍的增长空间。

（二）看企业

容百科技全称宁波容百新能源科技股份有限公司，总部位于宁波，实际控制人白厚善。

容百科技前身金河锂电，成立于年。

年金和锂电更名为容百科技，年登陆科创板。

容百主营三元正极及前驱体。年，容百三元正极营业收入占总营业收入92.61%，三元前驱体收入占总营业收入3.17%，非常专注。

容百是目前国内的三元正极行业龙头。

容百看好高镍市场，于年突破高镍三元正极材料的关键工艺技术，年在国内首家实现高镍NCM大规模量产，目前已实现NCM系列产品升级及新一代Ni90超高镍系列产品量产，已率先完成Ni95及以上的超高镍NCM\NCA产品的中小试工艺开发。

在前沿材料方面，容百重点推进固态电池、无钴正极、富锂锰基、钠离子电池等相关正极材料的开发。容百自主开发适用于全固态电池的改性高镍、超高镍正极材料以及固态电解质方面，已取得多项专利技术储备，并保持与国内领先固态电池企业的技术合作；布局无钴层状正极材料、NCMA四元正极材料，向下游客户送样，进一步完善性能各项指标；推进钠离子正极材料中试技艺改善、尖晶石镍锰酸锂正极材料小试技术成熟；持续投入富锂锰基正极材料的开发。

容百第一大客户为宁德时代，另外力神、中航锂电、孚能、亿纬锂能、SK等均为重要客户。年前五名客户销售额占年度销售总额84.97%。

年，容百实现三元正极材料销量2.6万吨，同比增加约15.5%，其中核心产品NCM销量增长同比翻番。

截至年底，容百的三元正极材料产能达4万吨，预计年底产能达12万吨，年产能达32万吨。

（三）企业赚钱吗？

1、企业赚钱吗？

我喜欢净资产收益率和总资产收益率高且稳定的企业。

过去5年，-年，容百的净资产收益率中位数为3-4%，完全达不到我的基本要求。

不过，现在赚钱少不要紧，看企业在未来生命周期内能否赚到很多钱。

2、长期的毛利率是否合理？

我喜欢毛利率高且稳定的企业。

过去5年，-年，容百的毛利率中位数在14%左右，完全达不到我的基本要求。

过去5年，-年，当升的毛利率中位数在18%左右，也达不到我的基本要求。

可见，三元正极行业的毛利率普遍低。

为什么当升的毛利率高于容百？

当升的营收中海外客户占比高，容百主要和宁德时代绑定，当升科技则是打入了特斯拉供应链，当升前五大客户营收占比为46%。

这个问题在杭可科技表现得也非常明显。年，杭可境外营收6.05亿元，毛利率61.4%，境内营收8.65亿元，毛利率39.62%，境内外的毛利率天壤之别。

3、赚的钱真金白银收到账上了吗？

从长期角度，经营现金流和净利润应该一致。

过去5年，-年，容百的经营现金流和净利润不一致，经营现金流合计-4.19亿，净利润净合计5.39亿，差9.58亿。

进一步分析应收款项占流动资产比例和应收款项账龄。

年末，容百应收票据+应收账款8.14亿，占流动资产20.17%，占比较高。

8.14亿应收款项中，账龄1年期以上的金额0.15亿，占比不高，这一点还好一些。

可见，容百近年来通过赊销的方式来追求市场份额和产品销量，这在一定程度上牺牲了盈利质量，增加了坏账风险。-年容百计提坏账分别为0.09亿、0.27亿、0.39亿、1.99亿、-0.45亿，合计2.29亿。如果没有坏账，净利润能增厚40%+。

4、负债高吗？

巴菲特说：真正的好公司不需要借钱。

过去5年，-年，容百的有息负债基本没有，这一点很好。

二、看人、看企业文化

（一）看人

看人，就是看企业实际控制人白厚善。

1、白厚善履历

白厚善，男，年出生，中国国籍，具有美国永久居留权。

白厚善毕业于中南大学有色冶金专业、东北大学重金属火法冶炼专业，并获清华大学工商管理硕士学位。

年9月至年7月，白厚善任沈阳矿冶研究所冶金室技术员。

年9月至年3月，白厚善于东北大学重金属火法冶炼专业学习。

年3月至1年12月，白厚善历任矿冶总院冶金室助理工程师、工程师、高级工程师、教授级高级工程师、专题组长、电子粉体材料厂厂长、北矿电子中心经理、矿冶总院冶金室副主任等职。

年，北京矿冶研究总院成立了一个以白厚善为组长的研究组，主要从事电子陶瓷添加剂产品的开发，这个小组就是当升科技的前身。

1年，北矿电子中心改制设立当升有限公司，开始在电子级氧化钴产品的基础上开发钴酸锂产品，并于2年批量生产第一代钴酸锂产品，成功进入锂电正极材料行业。1年12月至年3月，白厚善任北京当升材料科技股份有限公司董事、总经理。白厚善作为北京当升创始人，在公司改制中获得相当比例的股份。由此，他成为中国工业部门大型院所改制个人持股第一人。截止到年当升科技上市时，白厚善持有公司股份超过五百万股。

企业改制之后，白厚善就设计了包括上市计划在内的公司发展路径。他从2年开始就开始寻找风险投资，并于6、7年获得风险投资。白厚善曾公开表示：从我对行业的判断，我们（当升）会成为（行业内）第一个上市的公司，上市以后，会把与其他企业的差距拉得更大。当升在上市之前已经在国内做到了业内第一。

当升科技上市第二年，公司净利润亏损超过70万元。这位北京矿冶研究总院破格提升的教授级高工，在将近50岁的时候，人生遭遇到了重大挑战。公司业绩变脸后，在第一大股东北京矿冶研究总院看来，白厚善似乎不太适合再掌舵这家公司。年，代表第一大股东的董事长提名新的总经理，取代白厚善。白厚善在那年春天向当升科技提交了辞呈，黯然离开。

不过，这个挫折并没有让他跌倒，白厚善凭借着自己的人脉和资本运作能力，再次进入锂电池正极材料领域。白厚善离开当升时，还得到了一批追随者的支持。比如宁波容百董事兼副总经理张慧清，他历任当升科技总经理助理、生产总监、运营总监、副总经理兼生产总监等要职。

年，白厚善重组宁波容百的前身宁波金和锂电，而这家公司是国内最早生产三元正极材料的三家企业之一。

2、他人对白厚善的评价

曾与白厚善共事过的当升科技员工私底下称其挺佩服白厚善：比较擅长资本运作，有能力。

有投资者评价白厚善：白董事长为人低调，做事认真。白厚善是我最佩服的领导者！

3、诚信问题

有媒体报道，在宁波金和新材与长城信托之间的借款违约中，白厚善涉嫌违背了诚实信用原则，宁波容百涉嫌股权恶意转让逃废债务。这个问题很重要，有必要深入了解。

年9月，宁波金和新材料股份有限公司实物出资万，独资设立宁波金和锂电材料有限公司。（金和新材向长城信托等金融机构借款，实控人陈韶峰或挪用了金和新材资金到璟月湾房地产项目）

年9月30日，金和锂电成立当月，增资扩股，扩股后，金和新材以出资额万持股金和锂电25%，白厚善出资0万持股金和锂电18.75%；余姚市永榕贸易有限公司出资万持股金和锂电10%；上海容百新能源投资企业(有限合伙)出资万持股金和锂电46.25%；上海容百由白厚善控制，因此白厚善此时直接+间接持股金和锂电65%。（白厚善重组金河锂电）

后来，金和新材向金和锂电转让资产。

年12月，白厚善和余姚永榕退出，上海容百受让，并进一步增资至万，上海容百持股金和锂电增至81.%，金和新材持股金和锂电降至18.%。

年11月，因金融借款合同纠纷，经交通银行股份有限公司宁波余姚支行申请，余姚市人民法院对金和新材持有的金和锂电股权进行司法拍卖。金和新材万出资额对应的金和锂电18.%股权，在浙江省宁波市中院淘宝网司法拍卖网络平台上拍卖，上海容百以万元的最高价竞得。上海容百%控股金河锂电。（这次公开竞拍，对于之前金河新材实物出资的实际价值、向金河锂电转让资产的实际价值，给予了公开合理的定价，解决了对之前资产评估价格是否合理的疑问。）

从交易过程看不出白厚善存在明显的问题。

4、小结：

白厚善深耕锂电正极材料行业多年，说明技术上是资深行业专家；管理上连续把两家公司带上市，说明深谙资本运作；人生经历过重大磨难，并成功东山再起，说明性格坚韧；离开当升时，有一批追随者支持，说明有人格魅力，做人舍得。

（二）看企业文化

企业文化实际上也是看人，企业文化跟企业领导人有很大关系。

步步高的企业文化是好文化的典范，通常将其他公司与之对比，这样其他公司企业文化的成色如何，就一目了然。

1、愿景

段永平说：愿景是企业上下共同的远景。

步步高的愿景：成为更健康、更长久的世界一流企业。

容百的愿景：建立具有一流创新能力以及高度商业文明的新能源企业集群。

2、使命

段永平说：使命指的是企业存在的意义。

步步高的使命：对消费者，提供高品质的产品和服务；对员工，营造和谐、相互尊重的工作氛围；对商业伙伴，提供公平合理、对等互利的合作平台；对股东，使其投入的股本有高于社会平均收益的回报。（想到了消费者，想到了员工，想到了商业伙伴，想到了股东。步步高的企业使命，通俗易懂，接地气）

容百的使命：发展新能源产业，改善人类生存环境，开创公司和员工的美好未来，回报社会。（提到了公司和员工，公司不代表股东，没提消费者、股东、商业伙伴）

3、价值观

价值观是企业内部大是大非的问题，什么是对的，什么是不对的。

步步高的核心价值观：本分、诚信、团队、品质、持续学习、消费者导向。

容百的思维模式：科学、理性，学习、创新，大视野、系统性（学习，类似于步步高的持续学习）

行为模式

为人：阳光、诚信、坚韧，光荣与梦想（提到了诚信）

相处：尊重、信任、感激、融合、分享、服务、支持、协同、共赢，契约精神（提到了团队）

做事：顾客导向、用心、自主、担当、开拓、工作提前、自我退后、进度第一、完美第二、踏实认真、融会贯通，求极致、快乐工作（提到了顾客导向）

（进度第一、完美第二，看起来怪怪的，说明企业骨子里更重视市场份额，段永平曾点评比亚迪:我不太喜欢他们的中国第一和世界第一的那些个目标，那些个东西消费者其实不关心。你看看苹果什么时候说过要提高市场占有率了？苹果总是说且只说要做最好的产品（消费者最喜欢的产品）。为了达到第一的目标（实际上是数量上的第一），企业一定会做些很奇怪的事情，比如价格战，比如因为过于急于上量而导致的质量问题等。）

小结：相由心生，在企业文化表述中只字未提股东和产品品质，说明企业很可能不重视。

三、结论

企业能否长久的赚钱？这就是巴菲特所说的竞争优势、护城河、差异化、提价能力，必须找到企业的长期竞争优势，否则不能投资。

段永平说：所谓商业模式好的意思就是长期能赚很多钱且能持续，所谓好的生意模式大概就是有很宽的护城河的那种。

价值投资，追求长长的坡、厚厚的雪。锂电正极行业，技术迭代太快，严重受制于上游锂盐加工等原材料企业，且被下游电池厂严密盯防，未来行业龙头的毛利率和盈利能力提升可能也有限。锂电正极行业，坡很长，但雪不厚。

白厚善能力突出，善于抢占市场份额。当年干当升，干到国内第一。如今干容百，又干到国内第一。

但缺点也明显，不善于让企业赚钱。当年干当升，因为亏损，黯然离开。如今干容百，这么多年过去了，企业的盈利能力一直上不了台面。

段永平说：应该回到投资的最基本定义,就是买股票就是买公司,和上不上市无关。容百盈利能力欠佳，且长期看不到能明显改善的空间，从这个角度，不适合价值投资者。