世运电路()：特斯拉MODEL3放量在即

类别：公司机构：财通证券股份有限公司研究员：赵成/彭勇日期：-12-28

事件：

据彭博社年12月27日消息，特斯拉称，中国生产的Model3车型将于年12月30日开始向员工交付，首批交付数量为15辆。

特斯拉产能将净增%。

特斯拉上海工厂于年1月动工，年10月正式投入生产，成为最快的外资建厂速度。按规划，该工厂年底Model3周产能将达至少辆，但距规划仍有10倍提升空间。

路透社报道，年12月24日中国建设银行、中国农业银行、中国工商银行、和上海浦东发展银行等多家中国国内银行同意为特斯拉上海工厂提供总共亿元人民币贷款。

我们判断特斯拉上海工厂面临的资金问题将被彻底解决，公司产能将迅速提升到50万辆/年，届时较年特斯拉产能净增%。

特斯拉贡献收入或翻倍。

产能角度看，公司募投新增万平方米的产能基本用于汽车领域，我们预测一期万平方米产能将很快被特斯拉、Mobis占用，二期万平方米产能在年5月份投产后也或迅速被特斯拉和即将突破的日本汽车电子巨头占用。

在年12月25日报告中已提到，年公司来自特斯拉的收入规模约为1.8亿元，在公司汽车PCB板块中占比达20%，总收入占比为7.1%，约占特斯拉PCB市场的18%的份额。随着特斯拉放量，我们判断未来2年特斯拉收入或至少翻倍。

投资建议。

我们维持-年净利润3.2亿元、4.5亿元和6.32亿元的预测，对应-年EPS分别为0.78、1.1和1.54元，对应-年PE分别为26、18.5和13.1倍，维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济下滑超预期风险；上游原材料涨价风险

香飘飘()：从零到一的品类开创者看好香飘飘二次腾飞

类别：公司机构：东北证券股份有限公司研究员：李强/王铄日期：-12-28

短期视角：1)冰冻化陈列有望加强：由于今年是果汁茶投放的第一个完整年度，公司应对旺季时对终端冰冻化陈列的经验尚少，尽管如此，我们预计公司今年果汁茶仍可实现约10亿元营收，远超公司年初5-6亿元目标，成绩亮眼。展望明年，公司预计向终端投放1-2万个定制化冰柜，我们看好明年果汁茶旺季表现。2)冲泡类换新包装+新代言人启用+额外新增双拼系列：年冲泡系列换新包装，助添产品活力，加之新代言人启用为公司捕获新增客群；此外，公司年H2推出双拼系列，定位冲泡类的高端市场。新系列于11月开始供货，预计明年将持续贡献额外增量。3)成本端改善：我们预计随着生产端规模效应的提升及新产线产能利用率的提高，果汁茶毛利率有望在两年内提升至40%附近，盈利能力的改善可期。

长期逻辑：1)渠道下沉空间：公司收入分布全国尚不均衡，华东成熟市场贡献近半收入来源，其他地区渠道的精耕及下沉仍有极大的可拓展空间。具体来看，三四线及以下城市贡献冲泡类近70%的收入，市场容量巨大。我国共有近个县市，县域人口占比在60%以上，公司目前覆盖率近2/3，公司推行“三通政策”(即县县通、镇镇通、村村通)，空白市场的开拓与精耕可以为公司未来至少3-5年内冲泡板块的稳步增长提供驱动力。2)果汁茶爆发潜力：即饮产品市场空间及消费场景远远大于冲泡类产品，果汁茶兼具渠道推力及品牌拉力，我们认为长期来看，果汁茶收入体量有望超过冲泡板块。3)股权激励彰显公司发展信心：本次股权激励对应解锁条件相对严格，对应公司-年的复合增长率21%，公司对收入及利润端设置长期目标值，彰显公司发展信心。

盈利预测：预计-年EPS为0.87、1.12、1.43元，对应PE为29倍、22倍、18倍，维持“买入”评级。

风险提示：果汁茶放量或渠道下沉不及预期，行业竞争加剧，食品安全问题。

科达利()：乘电动之风享行业红利

类别：公司机构：东北证券股份有限公司研究员：笪佳敏/李金洪日期：-12-28

1)动力锂电池结构件主要为新能源汽车动力锂电池顶盖和外壳，关乎电池安全，属于动力电池核心零部件。结构件成本占比并不低，约为7%，与负极、隔膜、电解液相当，是一种容易被忽视的动力锂电池重要材料。目前结构件单位价值量约为0.4-0.5亿元/GWh.锂电结构件远期空间巨大，-年锂电结构件市场空间为47、63、76亿元，远期年市场空间约为亿元，是一条5年4倍的好赛道。

2)科达利是国内结构件龙头企业，绑定宁德时代，获得众多主流电池厂及车企的双重认证，处于龙头地位，行业格局一强多小；海外竞争对手从成本、性能、客户认可上难以与中国企业竞争，未来全球格局中国内龙头进一步扩张业务规模。科达利客户质量高，绑定动力电池大客户加速行业集中。

3)过去盈利的不稳定主要是原材料成本波动叠加产能投放与下游需求错位，行业价格超预期下跌，均导致公司毛利率受到较大影响。随着公司客户的不断外拓，公司今年以来陆续确定了各大主流国内外大车企、大电池厂的主力供应；随着未来政策对行业时点性的抢装影响将边际减弱，对公司产能与需求不匹配而导致的产能利用率降低问题将得到缓解；随着公司对内控管理的加强、对研发从材料合作开发到设备独供定制的控制，公司在锂电结构件领域的行业壁垒将逐步树立；借助于上市公司的资金规模优势、公司在未来业务外拓中规模优势将进一步体现，能够把锂电池结构件行业做深做精，享细分行业红利。

预计-年收入为24.5，34.7，44.6亿元，净利润为2.3，3.3，4.1亿元，对应EPS为1.10，1.56，1.96元，PE为41，29，23倍，公司处于赛道长格局好的细分领域，维持“买入”评级。

风险提示：锂电池行业需求不及预期风险。

杭氧股份()：“一对多”气体运营模式开启具里程碑意义

类别：公司机构：国金证券股份有限公司研究员：王华君/赵玥炜日期：-12-27

事件

公司公告，同意投资设立：1)全资子公司衢州杭氧东港气体有限公司(暂定名，下称衢州杭氧东港)，由其负责配套衢州绿色产业集聚区东港园区企业的空分装置、输送管道的建设与运行；2)全资子公司吕梁杭氧气体有限公司(暂定名，下称吕梁杭氧)，新建一套m3/h空分装置项目，为山西美锦华盛化工新材料有限公司及山西亚鑫煤焦化有限公司提供其生产所需的氧气、氮气等工业气体产品。

经营分析

园区供气、三方供气合同落地，标志公司气体业务迈入“一对多”阶段1)本次拟投资设立的全资子公司衢州杭氧东港、吕梁杭氧项目均是与至少两个及以上的客户进行合作；

2)从具体项目来看，①衢州杭氧东港属于衢州绿色产业集聚区东港园区的供气配套项目，用气客户是园区内企业，可以称为真正意义上的“空分岛”；②吕梁杭氧项目是公司首个三方供气协议，单个气体项目为山西美锦、山西亚鑫两家客户同时供气，具有多用户供气的示范效应。

多用户气体项目模式开启，在公司乃至全国工业气体行业中具有里程碑意义1)此前，我国绝大部分管道气模式属于“厂中厂”，即在钢铁厂、化肥厂等里面建设空分设备厂，即“一对一”运营，单个下游行业周期性强。

2)我们认为，本次公司园区化与三方供气项目的落地，标志着公司管道气商业模式正式从“一对一”迈入“一对多”阶段，同时给国内工业气体未来发展提供了范式。相比此前单用户气体项目，“一对多”运营模式具有显著的规模效应，并能够减少经营性风险与减弱周期性。

气体业务“由价到量”逻辑确立，判断公司业绩有望回归20%增速。

我们看到，今年以来，公司已进入气体业务拓展期，目前已有约30个项目落地，随着后续气体项目投产加快、气价因素影响减小，判断年业绩有望回归20%左右正增长速度。

盈利调整与投资建议

维持盈利预测，预计-年归母净利润7.5/9.1/11.2亿元，同比增长1.2%/21.6%/22.4%。气体业务具中长期成长性，给予公司PE19倍，切换至年合理市值亿元，提升目标价至18元，维持“买入”评级。

风险提示

零售气体价格波动过大；炼化、煤化工项目开展受阻；气体项目运营不畅。

福莱特()：行业高景气持续扩产降本盈利向上

类别：公司机构：东北证券股份有限公司研究员：笪佳敏/顾一弘日期：-12-27

光伏玻璃龙头，进入新一轮扩张期：公司8年完成首条吨/天的光伏玻璃产线建设，8-年与-年为公司两轮扩产周期，年末达到日熔量吨/天。-年公司产能维持稳定，年起随着光伏装机趋势向上以及公司成功上市，进入新一轮扩产周期，年公司产能达到日熔量吨/天，市场份额达到20%以上。公司计划-年新建产能吨/天，市场份额有望进一步提升。

供需格局偏紧将持续到年：在年能够释放的日熔量产能合计约吨/天左右，合计有效产能增量约-吨/天左右，比年平均日熔量增长在13%左右，考虑到光伏行业装机需求的增长和双玻渗透率的提升，预计年光伏玻璃需求增长20%左右，供需格局偏紧局势将持续。年行业供需格局预计与年全年平均类似，随着新产能释放，价格中枢预计将有所下移，但龙头企业依旧能够保持高盈利能力。

龙头成本优势显著，集中度继续提升：龙头企业在成本控制、管理能力、资金实力等方面均领先二三线企业，-年新扩产主要为龙头企业吨/天以上产能。大窑炉生产效率高、单位能耗较吨/天以下小窑炉降低约15%-20%，成品率高5%左右，且在人员需求和管理上都会精简和优化。目前全行业供给中，吨/天以下的小窑炉占16%左右，年之后产品价格在小产能成本线有较强支撑，在小产能没有毛利的情况下龙头企业依旧能保持20%左右的毛利率，龙头盈利具备保障。

盈利预测：预计公司产能扩张顺利，-年净利润分别为7.5、12.0和13.6亿元，给予买入评级。

风险提示：光伏装机不及预期，产能释放不及预期，原材料和能源价格上涨

物产中大(704)：供应链集成服务的引领者

类别：公司机构：浙商证券股份有限公司研究员：姜楠日期：-12-27

投资要点

向产业链上下游延伸，贸易量有望持续增长

公司供应链集成服务是贡献收入和利润的主力，其中钢材是贸易量最大的板块。公司通过向产业链上下游拓展，来扩大贸易规模，降低周期波动，提升盈利能力。预计未来3年，全国粗钢产量年复合增速有望达到5%，公司钢材销量占比将持续提升。19年3月，公司获得原油非国营贸易进口资格，在油品产业链有望拓展至最上游。预计未来3年化工贸易量年复合增速有望保持在20%。

金融服务是支持，高端实业是补充

金融板块服务于供应链集成业务，主要包括融租、期货、财务公司、典当等服务。公司通过期现结合锁定供销价格，降低大宗贸易中的周期性风险。

财务公司的成立有利于资金管理能力的进一步提升和融资成本的降低。高端实业是培育和创新中心，医药健康和环保能源是公司重点培育的两个板块，有望与现有项目形成协同，成长为新的盈利增长点。

多种融资渠道有效降低综合融资成本

公司的主要融资方式包括银行授信下的贷款，发债、定增等。截至19年上半年，银行授信总额度约1,亿元，其中尚未使用的授信额度约亿元，授信额度充裕。19年11月，公司完成非公开发行项目，实际募集资金总额为38.15亿元，公司现金流和资产负债表均有望得到改善。公司也会通过发行资产证券化产品，来实现盘活存量资产、加速资金周转、降低资产负债率、拓宽融资渠道的目标。

在供应链集成服务领域具备优势

预计19-21年，公司归母净利润分别为27.28亿元、31.78亿元、36.10亿元，同比增速分别为13.79%、16.51%、13.58%，对应PE分别为9.58倍、8.22倍、7.24倍。公司致力于打造供应链集成服务商，在综合融资成本、风险控制、管理机制等方面具备优势。与A股上市同类公司相比，公司PEG较低，现金分红比例和股息率较高，给予“买入”评级。

风险提示

综合融资成本增长超预期，职工薪酬增长超预期。

华友钴业()：内生外延钴业龙头再扩版图

类别：公司机构：国信证券股份有限公司研究员：方重寅/居嘉骁日期：-12-27

钴行业龙头全产业链布局

公司作为国内钴行业龙头，已完成总部在桐乡、资源保障在非洲、制造基地在衢州、市场在全球的空间的布局，打造从钴镍资源、冶炼加工、三元前驱体、锂电正极材料到资源循环回收利用的新能源锂电产业生态。公司通过内生外延实现产能扩张，伴随行业价格回升，公司将迎来量价齐升的局面。

钴产业链供需边际改善，中长期价格期待回升，公司业绩弹性强短期供给侧受嘉能可铜钴矿年底关停以及钴价冲高回落、民采矿产量大幅缩减影响，行业供需在边际上得到明显改善。中长期伴随3C领域5G放量以及新能源汽车快速起量下游需求将在-年逐步得到释放，而供给侧相对增量平稳，我们预测钴会在年下半年至年其处于相对紧平衡的状态，考虑到钴价回升带来的社会库存增加，这种紧平衡将会进一步加剧。而公司业绩相对钴价的弹性极大，根据我们敏感性测算，若年金属钴均价从28.5上升5%，则公司归母净利润增幅将达到27.8%，伴随公司产能扩张公司业绩对钴价弹性将更强。

产业链纵向延伸，增加产品附加值

公司在上游钴矿方面采取“自有矿+民采矿”模式，自有矿储量丰富，民采矿体量位居国内龙头，资源具有充足保障；产业链中游公司不断扩大粗炼、精炼以及三元前驱体产能，并通过与行业知名企业合资的模式实现产能和客户的双扩张，为公司未来增长奠定良好基础。

风险提示

第一，国内3C和新能源汽车销量不及预期；第二，贸易摩擦和全球经济不及预期；第三，公司产能释放不及预期。

投资建议：首次覆盖，给予“增持”的投资评级公司为国内钴行业龙头，在钴供需边际改善过程中，公司持续受益于钴价反弹以及产能释放带来的业绩增长，我们认为公司合理估值区间为38.6-40.3元/股，距当前股价具有6.4%—11.6%的潜在升幅空间，公司相对估值较高，因此首次覆盖给予“增持”的投资评级。

金风科技(002)深度报告：行业需求旺盛业绩拐点已现

类别：公司机构：东莞证券股份有限公司研究员：卢立亭日期：-12-27

投资要点：

在手订单、预收款快速增长，订单风机大型化趋势明显。截止年三季度末，公司在手外部订单22.78GW，同比快速增长25.05%。其中，2.5S平台机组订单容量为9.7GW，同比大幅增长%，该机型订单占比42%，同比提升20个百分点，成为公司在手外部订单中的主要平台机型；在手外部订单中3S平台机组订单容量是5.8GW，同比大增%；该平台机型订单占比26%，同比提升18个百分点，公司风机大型化趋势明显。预收款方面，年以来公司合同负债明显增加，反映公司预收账款大幅增长。年一季度、二季度和三季度末，公司的合同负债金额分别是48.53亿元、69.79亿元和89.64亿元，相比年年底的40.62亿元明显增加。由于公司风机业务交付周期较长，预收款的增长印证了公司订单大增的情况。随着后续订单的进一步执行，收入的确认将推动公司业绩快速增长。

投资建议：公司是国内风机龙头企业，年新增风电装机量占比国内排名第一，市场份额超过30%。公司今年前三季度利润明显下滑，主要是由于今年仍在消化去年的低价风机订单，导致风机毛利率下滑明显。进入第三季度，随着去年低价订单的逐渐消化，新签订单价格的回升以及订单结构的改善，公司风机业务毛利率上行，业绩拐点已现。

我们认为，在今年风机招标价格上行的背景下，公司年风机毛利率仍将继续改善，叠加公司费用管控能力的提升，公司明年业绩弹性大。结合公司最新情况，调整盈利预测，预计公司-年的基本每股收益是0.62元和1.03元，对应的市盈率是19倍和11倍，维持推荐评级。

风险提示：风电消纳能力下降，弃风率上升的风险；订单执行受阻风险；风机价格下降风险；市场竞争加剧风险等。

三七互娱()公司深度报告：A股游戏之王“研发出海”开启新一轮增长

类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：杨晓峰/何思霖日期：-12-28

一、游戏公司的长期投资笔记：“研发”“发行”“流量”有一个做到极致

“研发”、“发行”、“流量”其中一领域的极致成功能够使游戏公司迅速抢占市场优势地位，而其他领域的持续提升是市场份额持续增长、竞争优势不断加强的突破口。

1、腾讯：一直在流量领域做到极致，市场份额的持续提升来源于其多款自研游戏，如《王者荣耀》、《刺激战场》的成功。其市场份额从8年12.53%到年上半年的48.94%，提升了36.41%，且一直处于持续增长状态。

2、网易：优秀的研发能力一直是网易的核心优势，得益于持续出现的爆款手游《阴阳师》、《第五人格》、《荒野行动》等，市场份额从端游时期的有所衰退到手游时期的持续增长。具体来说，其市场份额从7年的18.29%到年上半年的20.42%，提升了2.13%，虽然中途有过波动，但从年以来也一直处于上升状态。

3、三七互娱：在发行方面已做到极致，一直致力于提高自研能力，不断引进新研发人员，开拓自研新品类。新游戏品质不断升级，如《精灵盛典》美术品质上了新的台阶。其年起家，从年不超过0.1%到年上半年5.32%，市场份额持续高速增长，据易观数据，H1三七互娱移动游戏市场份额已达到10.02%，是A股游戏公司市场份额第一。

我们同时复盘了从端游→页游→手游过程，发现不少游戏公司推出了爆款游戏，但是要成为一个持续产出高品质游戏的公司，有两个必要条件：

1、专注，为游戏业务服务；2、自研能力，具备持续迭代的自研能力。

二、复盘“突破”史：多次渠道变迁下，不断实现自我突破1.从页游起锚：11年页游起步，13年页游平台第一，15年页游研发第一(不含腾讯)

发行运营：三七互娱2年内实现从“0”到“1”，年位居除腾讯外页游营收排行榜第一名。(1)从联运起家，以“低利润率、精细化运营和定制化服务”打造差异化联运平台，以优于竞争对手的收益率留住第一批客户；(2)突破独代，成功争取到两款精品游戏《神曲》、《秦美人》的独家代理资格。

自建研发：三七互娱2年内攀升至页游研发第一的地位。年成立“极光网络”，由联合创始人胡宇航负责。截至年，自研产品《传奇霸业》和《大天使之剑》分别占领中国页游开服数量榜榜首和第二。

2.手游：传统ARPG类壁垒稳固，其他手游品类不断突破

三七互娱在传统ARPG类中取得较大的成功，该品类优势稳固，壁垒较深。传奇、奇迹类游戏虽然一定程度上受益于传奇奇迹IP，但是后续动力在于CPA的有效控制和LTV的提升，保持游戏投产比ROI稳定，传奇、奇迹类壁垒稳固。三七互娱也在积极开拓新的品类，如非传奇、奇迹类ARPG，SLG，以及卡牌、二次元、女性向游戏等。公司今年新增名研发人员，专门负责3D卡牌、二次元类游戏的研发工作，期望在-年提高非传统ARPG品类比重至50%，实现研发转型。

3.出海：年将推出多款SLG，预期取得较大成功

SLG是三七互娱“多元化”战略重点

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